30 Maggio 2013

POST FORMAZIONE. AZIONI.

IL VALORE DI UN'AZIONE: Un Approccio Alternativo.

Stimare il valore di una società quotata è importante perchè dal confronto con il suo prezzo di mercato è possibile individuare sopravvalutazione o sottovalutazione e quindi opportunità di vendita o acquisto. Questo valore può essere stimato con metodi più o meno accreditati. Per individuarlo in maniera rapida e semplificata, senza pretese di precisione, è possibile applicare i principi base di comuni tecniche valutative ad alcuni specifici dati di bilancio che risultano particolarmente significativi dal punto di vista dell'azionista/investitore. Stiamo parlando, nel caso di aziende non finanziarie o assicurative, del flusso di cassa operativo netto (free-cash-flow o FCF). Per quanto il FCF non sia definito nei principi contabili è un'utile misura dell'andamento di un'azienda e può essere utilizzato come indicatore dell'abilità nella generazione di "cash". A grandi linee il FCF è ciò che rimane dopo aver sottratto da tutto il "cash" generato in un anno ciò che è strettamente necessario per la continuità aziendale. Semplificando, il FCF può essere calcolato sottraendo dal flusso di cassa operativo (operating cash flow o OCF) gli investimenti in immobilizzazioni materiali (capital expenditures). Così calcolato non è possibile trarre la conclusione che tutto il FCF sia disponibile per un utilizzo discrezionale a favore degli azionisti come pagamento dividendi, riacquisto azioni proprie o riduzione dell'indebitamento ed acquisizioni. Ciò nondimeno questo FCF si presta bene a costituire il punto di partenza di una valutazione. Ulteriori passi sono la proiezione del FCF nei 10 anni successivi al tasso di crescita sostenibile proprio della specifica azienda. Oltre i 10 anni questo tasso può essere allineato a quello dell'economia globale in quanto nel lungo periodo non dovrebbero esistere opportunità di arbitraggio tra differenti aziende e settori. La proiezione dei flussi di cassa è poi riportata al momento della valutazione (attualizzata) applicando il cosiddetto "discounted cash flow" (DCF) la cui formula matematica utilizza come tasso di sconto il costo medio ponderato del capitale (WACC). Il WACC è il tasso di remunerazione richiesto da coloro che finanziano l'azienda a titolo di azionisti (capitale) o di creditori (debito). Al valore totale attualizzato si aggiunge la liquidità, si toglie il debito e si riduce il risultato per tener conto di leasing operativi, stock options e disavanzo del fondo pensioni. Si arriva così ad un valore netto che diviso per il numero di azioni circolanti conduce al "fair value" stimato di una singola azione. Normalmente gli analisti finanziari stimano i FCF calcolandoli per ogni singolo anno dell'orizzonte di valutazione partendo dalla previsione dei dati di conto economico (ricavi, costi, ammortamenti, tasse, ....). Questo approccio "predittivo" è chiaramente più preciso richiedendo una profonda conoscenza dell'azienda, della sua evoluzione nel tempo nonchè in generale del settore economico di appartenenza, ma richiede anche elevati tempi di analisi. Volendo astenersi per quanto possibile da attività di previsione è possibile invece individuare il tasso di crescita sostenibile dei FCF estrapolandolo dall'andamento aziendale passato. Qui i margini di soggettività della stima si fanno più consistenti perchè non esiste un modo univoco per operare. Esistono invece diversi criteri applicabili e da scegliere tenendo conto delle peculiarità della singola azienda. E' opportuno chiarire che anche il valore del FCF preso a base del processo valutativo può richiedere aggiustamenti quando ad esempio il FCF è negativo (occorre normalizzare tenendo conto dei FCF degli ultimi 3-5 anni) oppure ad esempio quando esistono importanti erogazioni (distributions) a società partecipate non per intero.

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